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《當代經(jīng)濟管理雜志》2014年第七期

一、中國—東盟跨境結算計價貨幣選擇

一國的貨幣能成為國際上接受或認可的計價貨幣，必須有堅實的物質基礎和經(jīng)濟發(fā)展作為后盾。隨著中國經(jīng)濟實力和綜合國力的快速發(fā)展，人民幣成為地區(qū)和世界范圍內強勢貨幣的部分基礎已經(jīng)客觀存在，筆者認為人民幣特別是在中國—東盟貿易區(qū)可以預先成為跨境結算計價貨幣。但總體來說，人民幣在中國—東盟貿易區(qū)作為計價貨幣還存在著如以下諸多困難和障礙：

(一)以人民幣作為中國—東盟貿易區(qū)計價貨幣2012年，中國—東盟雙邊貿易額已達4001億美元，年均增長22%，是2002年的7.3倍，中國也已經(jīng)是僅次于美國的全球第二大貿易國。中國近年來的全球貿易總量中的地位已從8.8%提高到11.1%左右，所以單從貿易總量來看，人民幣已經(jīng)具備了成為地區(qū)或世界的計價貨幣的經(jīng)濟基礎，但是很遺憾的是，以人民幣作為計價貨幣的比例遠遠與我國貿易占世界貿易比重不相符，即貿易地位跟貨幣地位不相符。雖然目前對人民幣的國際需求已開始在中國周邊特別是東盟地區(qū)國家出現(xiàn)但人民幣的國際化程度較低的弱勢地位進一步加劇了中國經(jīng)濟內部原有的結構失衡。為扭轉這種趨勢，中國需要不斷提高人民幣國際地位使其更好為中國經(jīng)濟轉型與持續(xù)增長服務。總所周知，貨幣的中介功能使得其更易于成為計價貨幣,特別是在中介貨幣所在國是貿易參與者時。在當今國際貿易經(jīng)濟活動中，影響中介貨幣的選擇的關鍵因素是交易成本，而影響交易成本的影響因素又主要取決于交易規(guī)模。一般來說，交易成本和交易規(guī)模是成反比的。根據(jù)這個理論,我們對當今主要貨幣的交易成本對比研究就發(fā)現(xiàn)人民幣的國際貿易交易規(guī)模占比很小，甚至跟亞洲的日元還有不小差距。外匯市場交易中，交易方容易受到交易習慣的影響而存在著“歷史慣性”，即對國際貨幣的發(fā)展路徑有習慣性依賴。交易者不愿意頻繁變更交易的計價貨幣以避免不必要的麻煩。根據(jù)這個心理特征，當某一種國際貨幣使用者數(shù)量增多時，其交易成本就會越低，成本越低的貨幣加速其在市場流動性，只要一種貨幣流動性和使用頻率高時，這種貨幣必然吸引到更多使用者，如此良性循環(huán)。按照現(xiàn)在的現(xiàn)實情況，人民幣在目前根本無法與美元，歐元，甚至日元相抗衡成為地區(qū)性或世界的計價貨幣。我國經(jīng)過了近二十多年的發(fā)展，出口取得驕人的成績，大大超過其他東盟國家，早在2003年出口在全球比重中超過日本，接近美國，特別是東盟地區(qū)，我國出口占據(jù)更大的市場份額。從中國—東盟貿易區(qū)商品特征、市場結構和市場占有率來看，區(qū)域內的的大部分國家都有相似的商品特征和市場經(jīng)濟結構，產品出口也主要是勞動密集型產品。同質商品將會在區(qū)域市場上互相競爭，而競爭的結果將不可避免出現(xiàn)貿易糾紛。我國在初級產品國際市場上具有較強的競爭優(yōu)勢，但是在機械運輸及設備制造業(yè)等資本和技術密集型產品競爭中，競爭力不僅低于日韓、新加坡等國家，甚至落后與泰國、馬來西亞和菲律賓。由于我國在產品出口結構中高附加值的差異性制成品比例較低，這直接根本阻礙了人民幣成為該地區(qū)的計價貨幣。人民幣從2005年7月實行了參考一籃子貨幣的有管理的浮動匯率制度之后保持著較為穩(wěn)定的匯率水平，從我國目前匯率制度和外匯、金融市場來看，人民幣在東盟地區(qū)的經(jīng)貿往來中使用率有所提高,但目前人民幣仍無法在資本項目下自由流動，使其不能成為可自由兌換的貨幣，這將一定程度上限制了人民幣作為計價貨幣的可能性。

（二）中國—東盟跨境貿易計價貨幣其他模式選擇目前，關于中國—東盟跨境貿易計價貨幣模式選擇，不同的學者提出了不同的方案，歸納起來主要三種模式：1.主導貨幣區(qū)域化指的是政府官方規(guī)定或者私人部門根據(jù)實際情況把目前已有的貨幣定位貨幣錨，并逐漸演變?yōu)閰^(qū)域貨幣的地位，對中國—東盟貿易區(qū)而言，主要是把貨幣錨定位區(qū)外貨幣美元模式或把貨幣錨定位區(qū)內貨幣模式。美元模式主要是指在中國—東盟地區(qū)建立以美元為目標區(qū)。采用這種模式主要考慮到美元在當今貨幣體系中的主導地位，美元體系也已形成具備規(guī)模完善的貨幣和資本市場，這些現(xiàn)成的因素便于政府對其進行監(jiān)督和管理。因此，美元的便利性可為實行美元模式提供一個明確的名義錨，可以有效減少由于匯率波動造成的金融市場不穩(wěn)定性。實行美元模式另外一個原因在于中國—東盟貿易區(qū)大多數(shù)國家屬于發(fā)展中國家，經(jīng)濟的發(fā)展主要取決于對外貿易和外資投資，而外資主要以美元計價，實行美元模式可以穩(wěn)定外部投資環(huán)境，又能減少匯率制度變動產生的成本和提高匯率制度的透明公開性。日本是最早提出和研究亞洲計價貨幣選擇的國家，所謂的日元模式主要是將日元作為亞洲或東盟地區(qū)的貨幣錨，思路是參考了歐洲貨幣聯(lián)盟的確立過程，讓日元成為區(qū)域內強勢貨幣，以在區(qū)域內便利國家間的監(jiān)管溝通和合作，同時也利于匯率的穩(wěn)定性。日元模式的提出主要是在日本經(jīng)濟發(fā)展迅猛背景下提出，日本不僅是區(qū)域內第二大經(jīng)濟實體，其貨幣資本市場在中國—東盟地區(qū)相對而言也是最完善的。2.單一貨幣聯(lián)盟所謂的歐元模式是以歐洲貨幣聯(lián)盟為代表。歐元模式經(jīng)歷了歐洲匯率機制到歐元的過程。中國—東盟貿易區(qū)在貨幣計價選擇上可以參考歐洲貨幣體系的模式。在確立中國—東盟計價貨幣關系時可先預先確定貨幣單位，因為歐洲跟亞洲經(jīng)濟起點不同，亞洲貨幣計價貨幣還應包括區(qū)外的主要貨幣如美元、歐元等。然后再確定的貨幣單位作為貨幣錨確定各成員國之間的中心匯率標準、匯率波動幅度指示器等。最后再確定穩(wěn)定的匯率機制。以區(qū)內外主要貨幣構成貿易區(qū)的計價貨幣和此前確定的混合貨幣錨可以協(xié)調區(qū)內外貨幣之間的匯率穩(wěn)定，同時也考慮到了貿易區(qū)各國家的權益和與亞洲整體對外依存度較高的特征相適應。3.多重貨幣聯(lián)盟主要是貿易區(qū)內存在多個貨幣錨，其他國家或地區(qū)的貨幣有目的地與之綁定，這種多種貨幣聯(lián)盟通常看作向更為徹底的單一貨幣聯(lián)盟中間過渡階段。

（三）中國—東盟跨境結算計價貨幣選擇困境1.美元模式的缺陷1997年的亞洲金融危險對亞洲國家經(jīng)濟造成的破壞陰霾未散，2008年的新一輪金融危機以及美國以鄰為壑的反危機措施，為亞洲國家經(jīng)濟恢復和重建雪上加霜。危機的重現(xiàn)凸顯出亞洲各國的金融合作、統(tǒng)一貨幣的重要性。同時亞洲各國也開始意識到美元霸權主導下的國際貨幣體系的根本性制度缺陷。當前，在亞洲區(qū)域范圍內建立自己的計價貨幣已經(jīng)成為亞洲各國的共識，亞洲各國也已經(jīng)開始為此積極推進彼此間的區(qū)域合作，構建一個包括人民幣在內的、多元競爭的國際貨幣體系才是有效避免危機的根本措施。世界貨幣體系的多極化有利于亞洲等各經(jīng)濟體避免因美元、歐元大幅波動而受到的不利影響，也有利于世界經(jīng)濟的穩(wěn)定和健康發(fā)展。2.日元作為計價貨幣模式缺陷比起歐洲貨幣一體化，亞洲經(jīng)濟發(fā)展的不均衡性、政治制度及文化上的差異使得亞洲一體化道路鋪滿了荊棘。日本在發(fā)達資本主義國家里,特別在亞洲地區(qū)發(fā)展速度迅猛，20世紀80年代中期一躍成為世界上最大的資本交易市場，如今它已成為國際金融體系中占有重要地位，東京也一直是國際重要的金融中心。日本目前仍是區(qū)域內是僅次于中國的第二大經(jīng)濟實體，但是自1991年至今的二十多年里，資本市場和房地產泡沫的破滅使得日本經(jīng)濟長期停滯，日元對美元匯率的動蕩不定，日本銀行體系內的呆賬壞賬問題突出，經(jīng)濟長期低迷,再加上日本由于拒不承認戰(zhàn)爭犯罪和清算歷史問題使得其與亞洲其他國家矛盾糾紛不斷，這些因素使日元作為亞洲中心貨幣存在諸多障礙。3.單一貨幣聯(lián)盟為計價模式缺陷“10+3”區(qū)域內政治體制和意識形態(tài)上的差異極大，使東盟各國家之間在短時期內難以消除隔閡，區(qū)域內的大部分發(fā)展中國家都具有相似的經(jīng)濟結構尤其是在提供勞動密集型產品方面，使得各國易于出現(xiàn)貿易摩擦和糾紛，進而影響到彼此之間的貨幣合作關系。比起歐洲貨幣一體化，亞洲經(jīng)濟發(fā)展的不均衡性、政治制度及文化上的差異使得亞洲一體化道路鋪滿了荊棘。加之“10+3”區(qū)域內缺少強勢貨幣，因此沒有一種貨幣能承擔起核心的責任。通過上述分析加上考慮到“10+3”區(qū)域內各國國情的多樣性和經(jīng)濟社會不平衡性，在一體化進程中可以借鑒歐元模式———從局部到整體的發(fā)展道路。在建立單一貨幣聯(lián)盟之前，以多重貨幣聯(lián)盟作為過渡。具體是指先進行相關程度更高的次區(qū)域貨幣一體化，再在時機成熟時整合各次區(qū)域最終實現(xiàn)整個亞洲的貨幣一體化。人民幣作為計價貨幣的進程可依據(jù)“周邊化→區(qū)域化→國際化”的演進過程，依據(jù)中國的優(yōu)勢條件從區(qū)域市場和遠端市場同步推進。

二、中國—東盟地區(qū)錨貨幣的選擇———人民幣錨效應的實證分析

中國—東盟的“10+3”各國之間的競爭不僅僅是經(jīng)濟實力、交易規(guī)模等方面的競爭，也必然關系到該貨幣在本區(qū)域匯率穩(wěn)定中的作用發(fā)揮。因此，此文的實證研究主要是希望解決本區(qū)域內兩個經(jīng)濟實體的貨幣，即人民幣和日元能否成為“10+3”地區(qū)匯率穩(wěn)定的名義錨？自2010年中國—東盟自由貿易區(qū)建成以來，中國—東盟貿易增長迅速，2012年中國與東盟貿易額達4000.93億美元,中國連續(xù)四年是東盟的第一大貿易伙伴，東盟繼續(xù)為中國的第三大貿易伙伴。在全球經(jīng)濟復蘇緩慢的形勢下，中國和東盟內新興經(jīng)濟體之間將加強合作以尋求新的發(fā)展，因此可以預測到未來中國在東盟地區(qū)的貿易影響力將得到進一步提升。人民幣能否成為東盟地區(qū)匯率穩(wěn)定的名義錨？可以說，答案是肯定的。

（一）模型設定哈佛大學Frankel和哥倫比亞大學的Wei曾經(jīng)嘗試用一個在基于貨幣錨效應的回歸模型分析東亞國家的匯率波動與區(qū)域主要貨幣之間的隱含權重。該模型為：lnXEB/B=α0+α1lnXA/BA+α2lnXB/BA+α3lnXC/BA+μt其中，XEA/BA為某國或地區(qū)貨幣對該區(qū)域計價貨幣的匯率，XA/BA代表A國貨幣對計價貨幣的匯率，XB/BA代表B國貨幣對計價貨幣的匯率，XC/BA代表C國貨幣對計價貨幣的匯率。筆者在前人這一貨幣錨實證模型基礎上做了適當?shù)恼{整和改進。考慮到數(shù)據(jù)的可得性和科學性，擬采用世界銀行(WBG)提供的官方匯率指數(shù)數(shù)據(jù)，無需再選取另外一種貨幣作為計價貨幣。其次，為了進一步檢驗人民幣在“10+3”各國匯率穩(wěn)定中的作用，在模型中加入了復旦人民幣匯率指數(shù)這一變量。復旦人民幣匯率指數(shù)是一個很重要的變量，它不僅即時準確反映中國匯率的整體走勢，還對國家宏觀經(jīng)濟決策和企業(yè)、機構以及個人規(guī)避風險提供決策信息，還能正確引導公眾預期，因此開發(fā)人民幣匯率指數(shù)具有現(xiàn)實意義和戰(zhàn)略意義。最后，也是本文的創(chuàng)新之處，篩選出能夠最好解釋東盟“10+3”各國貨幣匯率的解釋變量的個數(shù)，并給出最好的回歸方程。

（二）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源本文分別用FD、IN、BR、BU、CA、JA、KO、LA、ML、PH、SI、TH和VI代表復旦人民幣匯率指數(shù)、印尼、文萊、緬甸、柬埔寨、日本、韓國、老撾、馬來西亞、菲律賓、新加坡、泰國的年度匯率指數(shù)，數(shù)據(jù)來源于國際清算銀行（BIS）提供2003~2012的年度實際匯率指數(shù)。

（三）計算各解釋變量的相關性按照慣例先將所取的年度匯率指數(shù)數(shù)據(jù)進行取對數(shù)處理，分別記為lnIN、lnBR、lnBU、lnCA、lnFD、lnJA、lnKO、lnLA、lnML、lnPH、lnSI、lnTH和lnVI。選擇所要解釋的各變量求得相關系數(shù)矩陣。由相關系數(shù)矩陣可以看出，各解釋變量之間的相關系數(shù)較高，證實確實存在嚴重的多重共線性。

（四）采取逐步回歸的辦法，去檢驗和解決多重共線性問題分別做FD對其他變量的一元回歸，結果按R-squared從大到小排列為：LA，IN，CA，PH，VI，KO，BR，JA，TH，PH，BU，以LA為基礎，順次加入其他變量逐步回歸，當α=0.05時，絕對值大于1.984的有以下BR，BU，JA，KO，LA，ML，PH，VI六個解釋變量。因為BR，BU，JA，KO，LA，ML，PH，VI全部是一階單整，所以估計的回歸模型為：lnfd=216.4579+989.4159*lnBR/lnCH+0.104744*lnBU/lnCH-11.30947*lnJA/lnCH-0.200630*lnKO/lnCH-0.067875*lnLA/lnCH+687.7430*lnML/lnCH-52.39953*lnPH/lnCH-0.011105*lnVI/lnCH+εt前面分析發(fā)現(xiàn)解釋變量存在一階單整后，我們需要對解釋變量進行回歸分析以便分析解釋解釋變量之間是否存在協(xié)整關系，如表1。接著檢驗回歸殘差的平穩(wěn)性如表2，在5%的顯著性水平下，t檢驗統(tǒng)計量為-5.328272,大于相應的臨界值。從而拒絕原假設，表明殘差不存在單位根，是平穩(wěn)序列，說明殘差與解釋變量之間存在協(xié)整關系，表明他們之間存在長期的均衡關系。但是從短期來看，可能會出現(xiàn)失衡，為了加強模型的精度。可以把協(xié)整回歸中的誤差項看做均衡誤差，通過建立誤差修正模型把各變量之間的長短期變量聯(lián)系起來。上述估計結果表明，復旦人民幣指數(shù)的變化不僅取決于本期各國匯率波動，還取決于上一期各國匯率波動對均衡水平的偏離，誤差項的估計系數(shù)為-0.034118體現(xiàn)了對偏離的修正，上一期偏離得越遠，本期的修正量就越大，即系數(shù)存在誤差修正機制。

（五）實證結果分析從檢驗的結果來看，BR，BU，JA，KO，LA，ML，PH，VI在復旦人民幣匯率貨幣籃子中都占有重要地位。這可以從一定程度上說明人民幣實際上已經(jīng)成為東亞區(qū)域的錨貨幣，以BR，BU，JA，KO，LA，ML，PH，VI多重貨幣取相應的權重，結合復旦人民幣匯率指數(shù)構建以人民幣作為東盟地區(qū)匯率穩(wěn)定的名義錨，再進行相關程度更高的次區(qū)域貨幣一體化。

三、對人民幣跨境計價結算的啟示與建議

雖然按照目前“10+3”發(fā)展情況來看，人民幣在這個區(qū)域的貨幣體系中成為錨貨幣的可能性會隨著中國經(jīng)濟政治地位的上升而加大。但我們也需要采取一些積極的措施，不斷完善和提升人民幣成為“錨貨幣”的條件，改變目前人民幣隱形“貨幣錨”的現(xiàn)狀，使之逐漸變?yōu)轱@性的“錨貨幣”。第一，提升綜合國力和產品差異性。人民幣要想成為東亞區(qū)域關鍵貨幣，提升綜合國力是根本，在提升我國的經(jīng)濟實力的同時，我們除了努力做大蛋糕以外，還應開始注重蛋糕的質量，德國的成功經(jīng)驗告訴我們，只有出口產品具有較大得差異性，才能提升議價能力，因此我們在對東盟國家的出口產品必須不斷提高產品的獨特性和科技含量，逐步推進“人民幣計價”。由于商品交易的計價是具有一定慣性的，一旦某些商品開始使用人民幣計價，在這一范圍內，中國的廠商就可以規(guī)避匯率風險，并可以以這一區(qū)域為基礎，推動相關商品的人民幣計價，擴大人民幣計價范圍，改善進出口結算幣種結構等。這是人民幣國際化可持續(xù)推進的關鍵所在。我們著重在與中國有貿易逆差的東盟國家推進我們出口產品的人民幣計價，置換美元資產。同時也鼓勵境內企業(yè)，特別是對于產品技術含量較高和差異性大、市場占有額高的出口企業(yè)作為重點突破口，在對外貿易中嘗試以人民幣計價，隨之帶動其他企業(yè)。第二，東盟國家經(jīng)濟發(fā)展水平差異較大，對于一些需要我們援助的國家中，我們在實施援助計劃時應鼓勵這些國家用這些資金購買中國產品，在區(qū)域內逐步提升人民幣計價范圍和人民幣跨境流動。目前，我國已經(jīng)成為了最大的能源進口國。2012年我國的煤炭進口量占全球使用量約24%，而大豆和鐵礦石進口占到世界使用量的60%。歐佩克組織預測2014年中國將成為全球最大原油進口國。逐漸強大的經(jīng)濟實力和日趨巨大的進口需表2檢驗回歸殘差的平穩(wěn)性求使中國在全球大宗商品市場地位舉足輕重，我們可以以寡頭買方市場推進人民幣計價，探索“石油人民幣體系”、“大豆人民幣體系”等，爭取更多國際大宗商品交易中的人民幣計價選擇權，提升人民幣計價的認可度。第三，完善國內金融體系，豐富國際金融市場人民幣金融產品，發(fā)展離岸人民幣市場。作為區(qū)域關鍵貨幣，起到不僅僅是交易作用，更重要的是具有價值儲藏功能，因此人民幣區(qū)域化需要國內金融體系的配合。人民幣國家化需要更開放的資本賬戶、更靈活的匯率制度以及利率市場化之外，還需加強國內金融市場改革，以長期穩(wěn)定、可持續(xù)的宏觀經(jīng)濟以及公開透明、公正高效的政策框架推動人民幣國際地位的不斷提升。鼓勵境內外機構多渠道創(chuàng)新開發(fā)金融產品，支持人民幣資本項目境外輸出，增加離岸市場的流動性。建議繼續(xù)完善跨境人民幣資金清算渠道。在境內行、人民幣業(yè)務清算行等既有跨境人民幣資金清算渠道的基礎上，建設人民幣跨境支付系統(tǒng)(CIPS)。人民幣國際化的推進,離不開離岸市場的不斷發(fā)展，經(jīng)驗表明，離岸中心對推動主權貨幣國際化的作用不可小覷。中國憑借在東盟地區(qū)的貿易優(yōu)勢開始扮演“最終市場供應者”。目前東盟國家中的新加坡已成為僅次于香港的第二大離岸人民幣交易中心，我們應緊密與新加坡進行全方位合作以促進離岸市場的建設和發(fā)展，使人民幣通過貿易方式進入東盟地區(qū)渠道更加順暢，提升東盟各國對人民幣作為計價貨幣的接受和使用范圍。第四，盡快構建人民幣計價的經(jīng)濟管理、核算和統(tǒng)計模式。由于歷史原因，我國在涉外經(jīng)濟、金融活動中相關管理和核算仍采用美元計價。鑒于政府經(jīng)濟管理部門在對外經(jīng)濟活動管理核算中使用人民幣作為計價工具對市場主體的行為有重要的引導作用，我們應該逐步清理和修改現(xiàn)存涉外經(jīng)濟、金融的相關制度和有關條款。此外還應逐步擴大在跨境貿易和投資的管理、核算、統(tǒng)計等環(huán)節(jié)采用人民幣作為計價貨幣。這些措施將有助于奠定人民幣作為計價貨幣的制度基礎。第五，加強貿易聯(lián)系。雖然中國與東亞國家的經(jīng)貿聯(lián)系越來越緊密，但是與東亞國家的貿易協(xié)商機制仍有待建立。最后，開展經(jīng)濟對話。政府應積極開展東亞區(qū)域內政府間的經(jīng)濟、金融以及貿易對話，繼而推動人民幣主導經(jīng)濟區(qū)的迅速形成。

作者：陸文香單位：中央財經(jīng)大學金融學院